A股7月进入中报业绩预告密集披露期 景气度成为核心定价因子

伴随着宏观扰动降低，A股将再度回归景气定价。7月，A股即将进入中报业绩预告的密集披露窗口，景气成为核心定价因子。

外部环境扰动下降

从外部环境来看，美伊冲突接近达成和解，地缘风险溢价持续回落；同时，美联储季末议息会议落地，货币政策不确定性显著下降。宏观层面的扰动降低，为市场关注企业基本面创造了条件。

业绩预告规则筛选高景气公司

A股业绩预告披露规则天然带有“高景气”的筛选属性。沪深主板上市公司若预计半年度出现净利润为负值、净利润扭亏为盈、净利润同比上升或下降50%以上三类情形之一，必须在7月15日前披露业绩预告。这一规则意味着，能够在预告期释放正向业绩信号的公司，往往具备较高的景气表现。

能够在预告期释放正向业绩信号的公司，往往具备较高的景气，有望取得超额收益。

创业板、科创板与北交所对半年度业绩预告不做强制要求，由上市公司自主选择披露。

景气定价逻辑回归

随着外部不确定性下降，市场注意力将转向企业基本面。业绩预告期释放的景气信号，将成为资金配置的重要参考依据。

三大领域引领2026年中报业绩高景气

截至当前，2026年中报业绩的景气线索已逐步清晰，主要集中在AI硬件产业链、上游周期品以及具备出海优势的中游制造三大领域。相关行业在分析师预期中展现出较好的盈利增长前景。

电子与资源品板块获净利润预测上修

自2026年一季报披露以来，部分行业的全年盈利预期出现显著上调。根据分析师一致预期净利润的表现，2026年预测净利润仍保持上修态势的行业包括电子、石油石化、有色金属以及基础化工。这些行业在上游资源品与科技硬件领域具有较高的景气度。

2026年预测净利润仍上修的行业：电子、石油石化、有色金属、基础化工。

商贸零售及高端制造领域增速居前

从2026年的预测净利润增速来看，商贸零售、电力设备和国防军工等行业的预期增长率处于较高水平。商贸零售的活跃反映了消费端的一定韧性，而电力设备与国防军工则分别对应能源转型与国防现代化的结构性需求。

• 商贸零售：受益于消费市场复苏及新零售模式拓展，预期净利润增速突出。
• 电力设备：在电力系统建设与新能源产业链扩张的推动下，景气度延续。
• 国防军工：订单交付及装备列装节奏加快，对业绩形成支撑。

口径解读：上修与高增反映市场预期分化

需要指出的是，“净利润预测上修”指的是分析师近期普遍调高了该行业全年的盈利预期，反映出经营环境或订单状况的超预期改善；而“预测净利润高增”则指向那些在现有预测下，全年利润绝对增速相对领先的板块。两者分别从“趋势修正”和“绝对增长速度”两个维度揭示了不同行业的景气特征。

AI商业化加速验证 算力硬件产业链量价齐升

行业数据显示，AI商业化趋势正加速落地。头部模型商OpenAI与Anthropic的年度经常性收入（ARR）均呈现非线性快速增长态势。截至5月初，Anthropic宣布ARR已超过470亿美元。下游需求的爆发叠加供给端的刚性约束，进一步放大了算力硬件产业链的盈利弹性。

存储环节涨价趋势显著

在算力硬件产业链中，存储环节的涨价趋势最为突出。截至6月19日，DRAM合约价格较2025年末累计涨幅已超过200%，且涨价趋势仍在延续。这一涨幅水平反映出AI大模型训练与推理对存储需求的持续拉动，以及短期产能供给的紧张状态。

DRAM（动态随机存取存储器）是计算机与服务器中用于临时存储数据的关键芯片，其合约价格走势通常被视为存储行业景气度的风向标。

多分支实现量价齐升

除了存储环节，算力硬件产业链的其他分支也呈现出量价齐升的态势。CCL（覆铜板）、电子布、光芯片、光纤等上游材料与器件均出现价格上涨与出货量增加并行的局面。产业链各环节的供需矛盾正在推动相关公司盈利能力改善，半年度业绩有望实现增长。

• CCL（覆铜板）：印制电路板的核心基材，其价格波动直接影响PCB厂商的成本与利润。
• 电子布：用于电路板层压的玻璃纤维编织材料，是高端板卡的重要原材料之一。
• 光芯片与光纤：光通信系统的关键器件，在数据中心与算力集群互联中需求持续扩大。

上游周期品价格走高 供需格局推动盈利释放

近期，上游周期品市场出现多品种涨价现象。从铜到钨，从化工品到煤炭，供给端与需求端的多重因素共同推动价格中枢抬升，相关企业盈利弹性有望在二季度集中兑现。

煤炭：夏季用电与补库叠加 阶段性供需错配

煤炭供给端面临三重收缩约束，压制供给弹性。具体包括：

• 国内产量趋紧
• 进口回落
• 安监趋严

需求端恰逢夏季用电高峰与工业补库窗口叠加，阶段性供需错配推升煤价。

业内人士指出，二季度相关企业盈利弹性有望集中释放。

铜：矿山资本开支不足 供需紧平衡推动价格中枢抬升

铜的供给端受全球矿山长期资本开支不足、新项目投产缓慢制约，长期增量释放有限。需求端既有宏观经济韧性托底传统工业，又有AI、新能源产业贡献新兴增量。供需紧平衡推动铜价中枢稳步抬升。

钨：AI产业爆发催生需求 资源民族主义收紧供给

以钨为代表的稀有金属是AI硬件、高端制造的关键基础材料。伴随AI产业爆发，下游新兴需求快速扩容。与此同时，全球资源民族主义抬头、主产国出口管制趋严收紧供给，供需缺口放大带动品种价格持续走高。

化工品：成本推动为核心逻辑 国内优势品类向下传导

化工品涨价以成本推动为核心逻辑。美伊地缘冲突抬升国际油价中枢，推高产业链上游原料成本。国内具备全球竞争优势的化工细分品类可依托行业格局与议价能力向下传导压力，实现盈利端同步上行。

海关总署：2026年前5月集成电路出口增90% 汽车船舶出口增速显著

具备全球竞争力的中游制造业，正依托出海红利维持高景气度。海关总署最新数据显示，2026年前5个月，我国集成电路、汽车、船舶出口分别累计同比增长90.0%、50.4%、26.5%。

出海红利对冲内需波动

在全球制造业格局重构的背景下，中国高端电子制造、船舶、新能源汽车、锂电储能等行业纷纷打开海外市场。海外的旺盛需求能够有效对冲内需的波动，为企业利润端提供了强韧的支撑。

海关总署数据：2026年前5个月集成电路出口同比增长90.0%；汽车出口同比增长50.4%；船舶出口同比增长26.5%。

竞争力转型：从成本优势到技术、供应链与品牌优势

近年来中国制造业的全球竞争力持续提升，从传统成本优势逐渐转向技术优势、供应链优势与品牌优势，优势产业的出海进程不断加速。所谓“出海红利”，是指中国制造业企业通过拓展海外市场获取的订单增长、利润提升等经济收益，其本质是国际市场需求对中国制造能力的认可。

中游制造业通常指处于产业链中间环节、为下游提供零部件或设备的行业，其出口高增直接反映出中国在全球供应链中地位的提升。

中游制造盈利韧性超预期：汇兑损益与输入型通胀影响边际减弱

市场近期关注汇率波动与输入型通胀两大因素对中游制造企业利润的潜在冲击。分析认为，尽管这两大因素在前期对盈利构成扰动，但其负面影响正在边际减弱，中游制造的盈利韧性有望超出市场预期。

汇兑损益扰动边际缓和

在人民币汇率宽幅波动的背景下，汇兑损益对上市公司利润的扰动不容忽视。随着出海企业规模扩张，外币资产与负债敞口持续走高，汇率波动对盈利的影响显著提升。

近年人民币汇率阶段性波动，交替产生汇兑收益与损失。2023年上半年人民币大幅贬值为出海企业带来可观汇兑收益；而2025年四季度以来人民币快速升值，则反向产生汇兑损失，对企业盈利造成磨损。

2025年下半年全A两非产生汇兑损失491亿元，占当期归母净利润比重5.7%，而2024年同期则产生汇兑收益25亿元。若剔除汇兑损益影响，2025年H2全A两非归母净利润同比增长为1.3%。

从上述数据看，汇兑损益对利润的侵蚀虽在当期显著，但以年度同比口径观察，其负面影响正逐步收敛。业内人士指出，随着企业外汇风险管理工具的运用以及汇率预期的稳定，未来汇兑损失对利润的挤压有望进一步收窄。

输入型通胀压力趋缓

输入型通胀引发的上游原材料涨价同样曾被市场视为中游制造业盈利空间的挤压源。不过，原材料价格的高位压力正在边际缓解。

• 上游原材料价格波动的高峰期已过，部分大宗商品价格从高点回落，降低了中游制造企业的成本压力。
• 中游企业通过产品提价、成本控制及效率优化等手段，部分对冲了原材料涨价的负面影响。

综合来看，汇兑损益和输入型通胀两大负面因素对中游制造的影响高峰已过，企业的盈利韧性正在显现，有望好于市场预期。未来需持续跟踪汇率走向与大宗商品价格变化。

中游制造企业汇兑损失占比回落至6.8% 汇率扰动边际减弱

根据近期发布的财务估算数据，2026年第一季度，A股非金融石油石化公司（全A两非）因汇率波动产生的汇兑损失为547.6亿人民币，占同期归母净利润比重降至6.8%。这一比例较2025年第四季度29.4%的占比明显降低，显示汇率因素对中游制造企业盈利的扰动正在减弱。

汇兑损益估算方法解析

由于上市公司仅在半年报中披露财务费用明细，分析需通过估算获取单季度汇兑损益数据。财务费用主要由净利息费用、手续费、汇兑损益和其他费用构成。

其中，净利息费用可依据单季度财报直接计算；手续费与其他费用则需通过历史数据比例推算。过去十年（2016年至2025年），手续费与其他费用合计占财务费用的比重均值约为8.8%，由此可用单季度财务费用乘以该历史比重进行估算。

在剔除估算出的净利息费用、手续费和其他费用后，剩余部分即为汇兑损益（正值代表费用，即汇兑损失）。

出海行业利润承压情况改善

典型的中游出海行业，包括汽车、电力设备、机械设备、电子制造等领域，其2026年第一季度汇兑损失占归母净利润的比重同样较2025年第四季度出现明显下滑。分析指出，汇率波动已不再是制约这些企业盈利的核心变量。

从数据对比来看：

• 2025年第四季度：全A两非汇兑损失373.3亿元，占归母净利润比重达29.4%。
• 2026年第一季度：全A两非汇兑损失547.6亿元，但占归母净利润比重已回落至6.8%。

企业汇率管理能力提升与后续展望

业内人士指出，经过此前几轮汇率波动的考验，国内出口企业的汇率风险管理水平正在逐步提升。企业普遍会通过外汇套保等金融工具对冲汇率波动风险。

叠加2026年第二季度人民币汇率整体保持平稳运行的背景，预计在半年报披露期，汇兑因素对中游制造企业的利润拖累将进一步减弱。

机构称不宜过度高估输入型通胀对中游制造利润挤压

近期油价大幅升高推动PPI同比于4月转正，5月达到3.9%，伴随PPI-CPI剪刀差快速回升，产业链利润向上游转移。但业内分析认为，随着制造业向高端化升级，上游成本压力向下游传导能力增强，对中游利润的挤压不宜过度担忧。

PPI-CPI剪刀差扩大背后的传统逻辑

经济学理论表明，上游原材料涨价通常会挤压中游制造业的利润空间。近期PPI同比转正并加速攀升，PPI-CPI剪刀差快速回升，市场一度担忧产业链利润将持续向上游转移。

高端化升级赋予企业更强议价权

分析指出，随着中国制造业向高端化升级，产品附加值与技术壁垒不断提升，企业在产业链中的议价权正在增强，有能力将成本压力向下游传导。因此，不宜过度高估输入型通胀对中游制造利润的挤压。

关键数据：PPI同比于4月转正，5月达3.9%。

【专业名词解释】PPI-CPI剪刀差：PPI为生产者价格指数，衡量工业产品出厂价格；CPI为消费者价格指数，反映居民消费价格。两者差值扩大通常意味着上游价格涨幅高于下游，利润向上游集中。

中游制造业成本传导系数升至0.51 高端制造赛道传导能力接近1

基于投入产出表完全消耗系数构建的成本指数显示，本轮PPI上行周期（2025年至今）中游制造业加权成本传导系数已上升至0.51，较前两轮周期明显提升。该系数通过行业PPI同比与成本指数增速的比值衡量中游向下游传导成本的能力。

成本传导系数的计算逻辑

成本传导系数是基于投入产出表中的完全消耗系数计算得出：先计算出40个工业行业的成本构成，再乘以对应成本行业的PPI同比，形成行业成本指数。随后考察行业PPI同比相对成本指数增速的变动情况，该比值即为成本传导系数。

三轮PPI周期对比：传导能力系统性增强

观察2010年以来三轮PPI抬升周期，中游加权成本传导系数呈现阶梯式上升：

• 供给侧改革期间（2015年-2017年）：传导系数为0.37，传导能力偏弱，彼时上游行业业绩表现较强，A股演绎漂亮50行情。
• 疫后复苏期间（2020年-2021年）：传导系数为0.41，有所回升。
• 本轮PPI上行周期（2025年至今）：传导系数提升至0.51，表明中游传导成本能力较前两轮明显增强。

中游制造业成本传导能力已实现跨周期的系统性提升，以电子、电气机械为代表的高端制造赛道更为明显。

高端制造赛道传导系数接近1

细分来看，工业企业利润占比较高的行业成本传导系数更高。典型代表为计算机、通信和其他电子设备制造业，以及电气机械和器材制造业，本轮PPI上行周期中传导系数接近1。这意味着这些行业几乎能将成本压力完全向下游转移。

对中游盈利的影响弱于过往周期

基于当前传导系数，本轮PPI上行对中游盈利的冲击将明显弱于过往周期。中游制造板块的盈利稳定性有望在中报业绩期中得到验证。

东吴证券提示多重风险因素 涉及国内经济与政策等方向

东吴证券在其风险提示中指出，当前市场面临若干潜在风险源，涵盖国内经济复苏、海外货币政策、科技创新以及地缘政治等领域。

国内经济复苏与宏观政策力度

风险提示将“国内经济复苏速度不及预期”列为风险因素之一。该表述指宏观经济恢复节奏可能低于此前市场预测，进而对企业盈利与消费者信心形成压制。“宏观政策力度不及预期”则意味着财政与货币政策的实际落地效果或弱于市场期望，可能影响经济增长支撑力度。

美联储降息节奏的不确定性

针对海外因素，东吴证券指出“联储降息不及预期”可能成为风险。这一风险的含义是美联储实际降息幅度或次数低于市场预期，从而导致全球流动性环境较预期收紧，并通过资金流向与汇率渠道传导至国内市场。

科技创新与地缘政治风险

在产业层面，“科技创新不及预期”表明新技术突破与商业化进程可能慢于既定目标，进而拖累新增长动能的形成。此外，风险提示单列“地缘政治风险”，该风险指国际政治关系变化可能对贸易、供应链及市场情绪造成扰动。

（文章来源：东吴证券）