中信建投：年初以来转债对应正股下跌3.7% 溢价率扩张维持指数正收益

中信建投近日研报指出，今年转债市场投资难度显著提升，核心原因在于正股走势偏弱而转债估值偏高并存。尽管对应正股等权指数年初以来累计下跌约3.7%，对组合形成负向贡献，但中证转债及转债等权指数仍录得小幅正收益，主要依赖溢价率的持续扩张以及中低价品种的防御性表现。

溢价率是指转债当前价格超出其转股价值的比例，反映市场对正股上涨的预期。而转股价值则以当下正股价格计算，代表转债理论上的股票价值。当溢价率偏高时，转债价格包含了较多未来溢价。

一、结构分化：高价股拖累与中低价韧性

分层数据显示，高价转债受正股下跌拖累明显，中低价转债则展现出较强抗跌性，资金逐步偏向具备债底保护、票息收益以及下修预期的个券。这种结构分化是当前转债市场的重要特征。

二、7月成长指数回撤中转债调整有限

7月以来，创业板指、科创50等成长类指数回撤较深，但中证转债和转债等权指数调整幅度有限。研报分析认为，抗跌支撑主要来自固收+配置需求与转债供给收缩形成的错配，而非新债纳入指数的被动买入贡献。

三、偏高溢价率带来重估压力

研报同时提示，若后续正股持续走弱，现阶段偏高的溢价率可能面临集中重估，风险或沿“转股价值下行—溢价率压缩—信用风险担忧”的路径逐步传导。

中信建投指出：“若后续正股持续走弱，偏高溢价率可能面临重估压力，风险或沿‘转股价值下行-溢价率压缩-信用风险担忧’路径传导。”

这意味着当前转债市场的稳定对正股走势高度敏感，一旦权益市场进一步走弱，前期支撑转债指数的溢价率因素可能转变为风险来源。

　　全文如下

可转债市场7月以来持续抗跌 配置需求与供给错配支撑估值韧性

7月以来，A股成长板块出现明显回调，但可转债市场展现出较强抗跌属性。据市场分析，创业板指、科创50等指数回撤较深，而中证转债及转债等权指数调整幅度相对有限。结构性表现上，中低价品种更显韧性，高价品种仍受正股下跌拖累。

中低价品种受青睐 债底保护与下修预期成主因

从分层视角看，资金在当前环境下更偏向具有债底保护、票息收益以及下修预期的中低价转债。这使得中低价品种在正股偏弱时能够维持价格稳定，而高价转债则跟随正股波动，抗跌能力较弱。

年内格局：正股弱估值高并存

将时间放至年初，今年的转债投资难度明显提升，核心矛盾在于正股走势偏弱与转债估值偏高并存。数据显示，年初以来转债对应正股等权指数下跌约3.7%，权益端形成负向贡献；但由于溢价率扩张及中低价品种的抗跌表现，转债指数仍维持小幅正收益。

年初以来转债对应正股等权指数下跌约3.7%，但转债指数仍保持正收益。

抗跌支撑来自固收+需求与供给错配

分析指出，本轮抗跌并非新债纳入的增量贡献，其支撑主要源自固收+产品的配置需求与可转债供给收缩形成的阶段性错配。在配置力量持续流入而新增供给有限的背景下，转债估值得以保持韧性。

风险预警：溢价率重估与信用传导路径

但分析也提示潜在风险：若后续正股市场持续走弱，当前偏高的溢价率可能面临重估压力。风险传导路径如下：

• 转股价值下行：正股价格下跌导致转债转换价值降低
• 溢价率压缩：高估值在正股弱势下难以维持，可能被动收缩
• 信用风险担忧：部分发行人基本面恶化或引发违约预期，加剧市场波动

投资者须关注这一链条的传导情况，防范估值调整带来的冲击。

7月以来权益指数调整 可转债相对抗跌

7月以来，国内权益类指数整体出现调整，而可转债品种则表现出相对抗跌的特征。这一结构性分化成为市场近期关注的一个现象。

权益指数调整态势

权益指数是反映股票市场整体价格波动的综合指标。7月以来，主要权益指数处于回落通道，市场整体情绪趋于谨慎。

从目前市场表现看，权益指数的调整已持续一段时间，但调整的具体幅度未在素材中进一步展开，仅定性描述为“调整”。

可转债相对抗跌逻辑

可转债，即在特定条件下可转换为公司股票的债券，兼具债权与股权双重属性。在权益指数下行时，其债券属性提供的债底保护为价格形成缓冲，这是其相对抗跌的主要机理。

原始素材核心表述：“7月以来权益指数调整，转债相对抗跌。”

市场逻辑拆解

一方面，转债的债底价值随着利率及信用评级等因素形成安全边际；另一方面，转股条款保留了未来权益市场回暖时的参与机会。这种攻守兼备的特性使得资金在调整市中更倾向配置转债。

• 债底保护：在指数下跌时段降低下行风险。
• 股性弹性：保留参与正股反弹的潜在收益。

对资产配置的直接启示

业内人士认为，在权益指数调整背景下，转债的相对抗跌性能或引导投资者重新审视大类资产配置，适度提升转债比例可能有助于平滑组合波动。

风险提示

相对抗跌并不等同于绝对无风险。转债仍面临个券信用风险、流动性风险以及正股进一步下跌的传导风险。投资者需结合自身风险偏好进行甄别。

综合来看，7月至今权益指数调整与转债相对抗跌的并存格局，在现有素材信息范围内呈现清晰，后续走势仍需进一步观察。

　　一、今年转债为什么难做？　　今年转债投资难度明显上升，核心在于正股回报偏弱与转债估值偏高并存。一方面，A股宽基指数表现分化且整体赚钱效应不足，截至2026年7月29日，沪深300年初以来-0.64%、中证1000为-6.58%、万得全A为-2.96%，转债对应正股等权指数下跌3.73%，正股端对转债组合形成负向贡献；另一方面，转债指数并未形成稳定趋势，3月中证转债下跌7.41%、转债等权指数下跌8.45%，此后虽有阶段性修复，但5月以来基本转入震荡偏弱。传统双低策略的有效性也受到约束，策略收益更多依赖个券筛选与交易节奏。

7月转债市场抗跌特征明显 中证转债仅下跌1.16%

7月以来，权益市场遭遇大幅回撤，但转债市场展现出较强韧性。数据显示，创业板指单月下跌22.20%，科创50下跌23.97%，中证1000下跌19.46%，而中证转债指数仅下跌1.16%，转债等权指数下跌0.82%，调整幅度明显小于权益端。

分层表现：高价承压，中低价走高

从价格分层看，资金配置倾向出现显著分化。万得转债高价指数7月下跌8.90%，反映股性较强的品种仍受正股拖累；万得转债中价指数上涨2.63%，低价指数上涨4.37%，显示出市场更偏向票息保护、债底支撑及下修预期品种，对高弹性品种的估值容忍度明显下降。

万得转债高价、中价、低价指数分别对应转债价格区间，高价指数代表股性强的品种，低价指数代表债底支撑强的品种。

抗跌逻辑：价格分层与溢价率扩张吸收正股冲击

业内人士分析，7月的抗跌并非转债完全脱离权益，而是通过内部价格分层调整与整体溢价率扩张，共同吸收了正股回撤带来的压力。资金向低估值、有下修预期的品种集中，使得指数层面跌幅远小于正股层面。

可转债市场抗跌背后：固收+基金规模突破3.5万亿 溢价率升至88%

近期可转债市场表现抗跌，估值扩张成为吸收正股下跌的主要机制。6月末至7月末，转债等权指数挂钩的转股价值中位数从87.27降至82.27，平均溢价率则从71.03%抬升至88.00%。

新债纳入指数贡献有限

从贡献来源看，新债上市纳入指数并非主要解释。数据显示，年初以来新纳入指数的36只转债，纳入至今平均涨跌幅为-2.05%，中位数为-1.95%，上涨占比仅41.7%，难以解释整体抗跌。

固收+资金规模与供给收缩错配

更重要的支撑来自固收+资金需求与转债供给收缩之间的错配。目前固收+基金规模突破3.5万亿元，庞大的资产规模对低波动资产形成配置需求。

6月末至7月末转股价值中位数从87.27降至82.27，平均溢价率从71.03%抬升至88.00%。

对应到市场，平均溢价率从71.03%抬升至88.00%，估值扩张成为吸收正股下跌的主要机制。即通过提高转债相对于正股的溢价水平，来抵消正股价格下跌带来的影响。

正股行业分布具韧性

此外，随着科技个券的强赎潮，当前转债挂钩的正股行业分布以银行、消费、周期为主，这些行业本身也呈现一定的韧性，进一步支撑转债市场表现。

可转债展望：下修数量较2025年提升 正股与资金再平衡成焦点

市场最新分析显示，年内可转债下修数量较2025年有所提升，发行人促转股心态强烈。同时，转债后市能否维持相对抗跌，将取决于正股走势与资金配置需求的再平衡。

下修数量同比提高 条款博弈价值凸显

数据显示，年内可转债下修数量较2025年有所增加，反映出发行人希望通过下修促进转股的意愿增强。这一变化使条款博弈成为转债投资收益的重要组成部分。

权益震荡格局下 中低价品种或延续韧性

展望后市，转债的抗跌性主要依赖正股趋势与资金需求的再平衡。如果权益市场维持震荡，固收+策略对于低波动权益替代资产的配置需求将提供支撑，中低价位转债的韧性可能延续。

转债能否延续相对抗跌，仍取决于正股趋势与资金需求的再平衡。

正股持续走弱引发风险传导链

当正股持续走弱时，当前偏高的溢价率可能面临重估压力。对于高价高溢价转债，投资者需更严格确认正股趋势并控制仓位。风险传导路径清晰：

• 转股价值下行
• 溢价率压缩
• 信用风险担忧

业内指出，下修数量的提升意味着发行人面对正股压力时更倾向主动调整条款，这或为市场带来更多博弈机会，但不改变正股趋势的核心作用。

权益市场高波动延续 双高转债及强赎风险需关注

当前权益市场波动率持续处于高位，转债投资涉及的“双高”与强赎风险正引发市场关注。业内人士指出，正股走势的高不确定性可能促使发行人更倾向于提前赎回，同时双高转债在正股走弱时或将面临双重压力。

双高转债面临双重压缩风险

双高转债的股性较强，一旦正股走势转弱，市场对其股价预期也会随之走低。这种情况下，这类转债的转换价值和转股溢价率可能同时被压缩，从而放大投资者潜在损失。

所谓“双高”转债，通常指转债价格与转股溢价率均处于较高水平，由此呈现较强的股性特征。

强赎抉择中发行人倾向求稳

正股股价的高波动使发行人求稳心理占据上风。在面临强制赎回条款抉择时，发行方往往倾向于提前赎回，投资者需对此类风险重点规避。

强赎条款是发行人在约定条件下按约定价格提前赎回未转股债券的权利。

业绩压力或带动正股回调

万得全A的盈利修复仍存在不确定性。整体业绩压力下，部分正股可能出现回调，投资者应警惕发行人业绩不及预期的风险。

债券市场调整压制转债估值

随着国内经济筑底完成、复苏节奏加快，实体经济融资需求回暖。无风险利率上行及货币政策边际收紧的可能性，或使债券市场持续震荡，进而对转债估值形成压制。

中周期维度盈利增速是核心

从中周期维度看，权益市场的收益更多来自每股收益（EPS）的增长。流动性宽松虽能阶段性拔高估值，但若盈利增速未及时跟上，后续可能因抱团瓦解导致均值回归。